自金融去杠杆政策实施以来，我国信用债市场掀起了一阵违约潮，违约企业数量越来越多、违约原因五花八门、违约方式也不断创新。这篇文章，将分享一下我国债市的花式违约法。

 

如果说两年前发生“技术性违约”，还能引起市场的普遍关注，但是现在，“技术性违约”似乎已经司空见惯了。

技术性违约的结局基本都是发行人甩锅给结算中心，但是背后却折射出公司流动性的紧张的现实，一般发生技术性违约后，公司再发债难度巨大，且存量债券估值会出现明显下降。众多曾经发生技术性违约的发行主体，后续债券发生了实质性违约。

 

曾几何时，狄仁杰只听过银行贷款展期、非标展期；而如今，债市发明家自创造了“技术性违约”之后，再发明了“债券展期”一词。狄仁杰这才恍然大悟，原来只要是债务，那都是可以展期的。

 

 

HTQC“协商”展期、HBHW“协商”展期、ZMT“协商”展期、ZYDC“协商”展期，就连已经违约近一年的YTNY也在寻求展期，展期年限绝对超乎你的想象，有的债券展着展着，说不定就成了永续债！（不过HBHW还算是有一定契约精神的，目前基本还是按照原本的展期计划兑现承诺，ZMT也在努力偿债。）

 

为了考虑到部分投资者对债券久期的要求，部分发行人会选择在债券中加入回售条款，例如“M+N”这种特殊期限形式，即发行人在M年后，可以选择调整后面N年的债券票面利率。当然，投资人如果对调整后的票面利率不满意，或者其他原因，也有选择回售的权利。

 

这本是一桩两全其美的好事，然而在这轮金融去杠杆、民企违约潮背景下，却被某些发行人玩坏了。

 

2016年和2017年，部分企业发行了大量的债券，一般都是“3+2”或者“2+1”，所以2018年、2019年面临较大的集中回售压力，然而整个债券市场投资人对低资质发行人，尤其是低资质民企发行非常排斥，甚至一刀切，导致它们再融资压力受阻，“借新还旧”的老套路失灵。

 

发行人短期内筹集不到足够的回售资金，不得不去和债券持有人协商，打感情牌，倾诉一下去杠杆政策对自己造成的伤害，流露出被金融机构歧视的不满与无奈，再暗示如果债券持有人执意回售，公司可能面临重大危机，最终的结果可能会对债券持有人更加不利。

 

他们动之以情，晓之以理，想尽一切办法，尽一切可能的努力，目的只有一个，劝退回售，为公司争取时间，哪怕是短暂的一年也好。

债券契约规定到期还本付息，所以不管是逾期还是提前兑付，从契约的角度，都算违约。

 

如果发行人信用资质增强或者市场利率水平下降，则提前兑付对投资人不利；

如果发行人信用资质降低或者市场利率水平上升，则提前兑付对投资人有利。

 

例如：

“14宣化北山债”、“14海南交投MTN001”于2016年4月拟召开债券持有人会议审议提前偿付本息事宜，显然，两家发行主体信用资质正常，有足够的兑付能力，但是2016年整体的市场利率水平要比2014年低，所以债券提前兑付显然对投资人不利，遭到投资人反对。

 

“16名城03”、“16齐成01”等债券于2019年选择提前兑付，在民企违约潮之下，能按期兑付已是万幸，提前兑付，更是令投资人长舒一口气。

 

 

永续债本是发行人用来美化资产负债表的一个工具，一般是资产负债率高的房企或者其他企业，为了降低资产负债率发行的，行业内大部分计入权益科目中的其他权益工具-永续债科目，一般期限条款是3+N，5+N等，并设有利率跳升条款，一般是300BP，但是也有其他的，比如200BP甚至更少。

 

以前，行业内普遍认为永续债不会真永续，到赎回期之后，发行人会选择赎回，毕竟300BP的利息惩罚还是很高的，可是谁想到金融去杆杠，中低资质民企信用利差大幅扩大，一些企业不要说加上300BP的利差，就算是加上500BP也发不出去，所以有些精明的永续债发行人当然选择不赎回咯，反正我是合法的耍流氓！

 

比如“15海南航空MTN001”，“16吉林交投MTN001”，一不小心就从债权人变成了股东。

 

PS: “16吉林交投MTN001”成为了市场中首只“违约”的城投永续债，也给城投的刚兑信仰沉重一击。

 

 

由于私募债信息披露要求少，违约影响相对较低，部分流动性紧张的发行人，可用资金不足以兑付所有债券，所以会选择优先保公募，违私募；

 

部分集团型企业，集团和旗下子公司（尤其是上市子公司）均发行了债券，当集团遇到流动性危机的时候，有的集团会独扛，保住旗下核心子公司（JG、TB）；而有的集团会和子公司共患难（SB、YT）；也有的牺牲子公司，力保集团（TW）。

 

虽然说母子公司是两个独立的法律主体，彼此之间的债务违约应该是独立的，但是母子公司之间的利益纠葛，法律界限有时候很难划分清楚，甚至会有无形之手干预，实际情况往往比想象中要复杂，问题处理起来要比理论上棘手的多。